روند افزایشی بازار سهام تا چه زمانی ادامه دارد؟

روزنامه دنیای اقتصاد در سرمقاله ای به قلم سجاد ابراهیمی نوشت:شاخص بورس اوراق بهادار تهران بعد از اجرایی شدن برجام برخلاف دو سال اخیر رشد پرشتابی داشته است. به گونه ای که از ابتدای دی ماه تا اواسط بهمن شاخص بازار سهام حدود 20 درصد رشد کرده است.

در این راستا سوال مهمی که وجود دارد این است که این روند افزایشی به چه دلیل بوده و تا چه زمانی ادامه خواهد یافت؟ و روند آتی شاخص قیمتی بازار سهام به چه صورتی خواهد بود؟ و برای پاسخ به این سوال توجه به تئوری های قیمت گذاری دارایی ها می تواند مفید باشد.

بر این اساس، قیمت یک دارایی یا یک سهم بر اساس جریان نقدی است که آن سهم در دوره های آتی ایجاد می کند. به عبارت ساده تر، قیمت یک سهم با توجه به این تعیین می شود که سودآوری آن سهم در دوره جاری و دوره های آتی به چه صورت است.

با این دید می توان گفت مولفه هایی که بر سودآوری بخش عمده ای از شرکت ها یا کل بازار موثر هستند، می توانند منجر به تغییرات در شاخص های قیمتی بازار سهام شوند. عوامل اصلی اثرگذار بر سودآوری شرکت ها سطح قیمت ها، میزان تولید و فروش شرکت ها، حاشیه سود و هزینه تمام شده آنها است.

بررسی این عوامل به خوبی می تواند روند قبلی شاخص بازار را توضیح داده و پیش بینی از روند بازار ارائه بدهد. میزان تولید و فروش شرکت های تولیدی به دلیل تحریم ها کاهش شدیدی داشته است.

بررسی صورت های مالی حدود 230 شرکت صنعتی و معدنی پذیرفته شده در بورس و فرابورس تهران نشان می دهد تولید این شرکت ها در سال 1393 به طور حقیقی 15 درصد کمتر از تولید در سال 1390 بوده است. این شرایط در سال 1394 بدتر نیز شده و تولید این شرکت ها در 9 ماه سال جاری نسبت به سال قبل کاهش یافته است. ریشه بنیادی بخشی از افت قیمت های سهام در سال های اخیر همین موضوع است. حال اگر فرض کنیم بعد از تحریم ها شرکت ها بتوانند تولید خود را حداقل به اندازه سال 1390 افزایش دهند، می توان انتظار داشت سودآوری شرکت ها در سال های آتی از این محل و بدون درنظر گرفتن سرمایه گذاری ها و طرح های جدید افزایش داشته باشد.

عامل مهم دیگری که باعث افزایش اسمی در سودآوری شرکت ها و افزایش قیمت سهام می شود، افزایش سطح عمومی قیمت ها است. اگر فرض کنیم افزایش سطح عمومی قیمت ها، درآمدها و هزینه ها را به یک میزان افزایش دهد، سود نیز به همان میزان افزایش پیدا خواهد کرد.
از این رو در شرایطی که بخش حقیقی اقتصاد رشد یا کاهش شدیدی ندارد، انتظار می رود قیمت سهام تا حدود زیادی گام به گام با افزایش در سطح قیمت های داخلی افزایش داشته باشد. همگام بودن افزایش در رشد شاخص قیمت (وزنی- ارزشی) بازار سهام و رشد شاخص قیمت تولید کننده (PPI) در دوره قبل از سال 1389 به چشم می خورد اما با توجه به شوک هایی که بعد از سال 1390 بر قیمت های داخلی و ارز وارد شد، این تعادل و همگامی دیده نمی شود. شاخص قیمت (وزنی- ارزشی) بازار سهام از دی ماه 1389 تا دی ماه 1392 بیش از 310 درصد رشد داشته است. این در حالی است که شاخص قیمت تولید کننده در این دوره 220 درصد افزایش یافته که نشان می دهد شاخص قیمت بازار سهام رشد بسیار بیشتری از رشد قیمت ها داشته است و باتوجه به اینکه تغییر مثبتی در بخش تولید این شرکت ها در این دوره اتفاق نیفتاده است، شروع کاهش قیمت سهام از انتهای سال 1392 منطبق با این تحلیل بوده است، اما به نظر می رسد این اصلاح قیمت سهام در سال های اخیر بیش از حد بوده است؛ چراکه رشد شاخص قیمت سهام در دوره دی ماه 1389 تا دی ماه 1394 تنها 170 درصد بوده است.

این در حالی است که شاخص قیمت تولید کننده در این مدت 250 درصد رشد داشته است. این مقایسه نشان می دهد رشد قیمت های سهام در این دوره 80 درصد کمتر از شاخص قیمت تولید کننده بوده است.

نکته دیگری که از کانال سودآوری می تواند بر قیمت سهام اثرگذار باشد، حاشیه سود است. با توجه به افزایش هزینه هایی که تحریم ها تحمیل کرده بودند، حاشیه سود شرکت ها نیز کاهش داشته و می توان بخشی از کاهش قیمت سهام در سال 1393 و 1394 را ناشی از کاهش حاشیه سود دانست. البته این کاهش حاشیه سود منابعی به جز تحریم ها نیز داشته است که می توان به کاهش قیمت های نفت و رشد نرخ خوراک پتروشیمی ها اشاره کرد.
با رفع تحریم ها برخی از هزینه های اضافی شرکت ها حذف شده و حاشیه سود عملیاتی و خالص شرکت ها را افزایش می دهد.

در مجموع، رفع تحریم ها شرایطی را فراهم کرده است که بخش تولیدی می تواند در سال آینده نه تنها وضعیت تولید را بهبود بخشد، بلکه حاشیه سود خود را افزایش دهد و سودآورتر شود.

اگر این مساله اتفاق افتد و وضعیت تولید حداقل به سال های قبل از تحریم برسد، با توجه به افزایشی که در این مدت در سطح عمومی قیمت ها و نرخ ارز اتفاق افتاده است، رشد بالای شاخص قیمت بازار سهام از نظر بنیادی در سال آینده دور از انتظار نیست.